Weilin tarafından, PANews
Kripto hazinesi, halka açık şirketler için "modaya uygun bir strateji" haline geldi. Eksik istatistiklere göre, borsada işlem gören en az 124 şirket, finansal stratejilerine Bitcoin'i dahil etti ve bilançolarında bir "silah" olarak kripto piyasasında yaygın ilgi gördü. Aynı zamanda, Ethereum ve Sol ve XRP altcoinlerinin hazine stratejisi de borsada işlem gören bazı şirketler tarafından benimsenmektedir.
Yine de, Castle Island Ventures'ın bir ortağı olan Nic Carter da dahil olmak üzere sektördeki birçok kişi, son zamanlarda potansiyel endişelerini dile getirdi: listelenen bu yatırım araçları, uzun vadeli bir ticaret primi olan Grayscale Bitcoin tröstü Grayscale GBTC ile karşılaştırıldı ve bu bir indirime dönüştü ve birçok kurumun çöküşünün tetikleyicisi oldu.
Standard Chartered Bank'ın dijital varlık araştırma başkanı Geoff Kendrick, bitcoin fiyatının bu kripto hazine stratejisi şirketlerinin ortalama satın alma fiyatının %22'sinin altına düşmesi durumunda, zorunlu bir satışı tetikleyebileceği konusunda uyardı. Bitcoin 90.000 doların altına düşerse, tüm kurumsal varlıkların yaklaşık yarısı para kaybetme riskiyle karşı karşıya kalabilir.
Mikro stratejiler bir grup taklitçiyi cezbeder, peki ya yüksek primin arkasındaki kaldıraç riski?
4 Haziran itibariyle, Strategy, yaklaşık 61.05 milyar dolarlık bir piyasa değeri ile yaklaşık 580.955 bitcoin'e sahipti, ancak şirketinin piyasa değeri 107.49 milyar dolar, yaklaşık 1.76 kat prim vardı.
Mikro stratejilere ek olarak, Bitcoin Hazine stratejisini benimseyen en son şirketlerden bazıları da parlak geçmişlere sahiptir. SoftBank ve Tether tarafından desteklenen Twenty One, Cantor Fitzgerald'ın SPAC'ı aracılığıyla halka açıldı ve Bitcoin satın almak için 685 milyon dolar topladı. Bitcoin Magazine CEO'su David Bailey tarafından kurulan Nakamoto Corp, 710 milyon dolarlık kripto para birimi toplamak için halka açık bir sağlık şirketi ile birleşti. Trump Media & Technology Group, bir Bitcoin hazinesi oluşturmak için 2,44 milyar dolarlık bir fon açıkladı.
PANews tarafından yakın zamanda yapılan bir incelemeye göre, Strategy'nin Bitcoin hazine stratejisi, Ethereum'u satın almayı planlayan SharpLink, SOL biriktiren Upexi ve XRP biriktiren VivoPower gibi borsada işlem gören bir dizi şirket de dahil olmak üzere çok sayıda taklitçiyi kendine çekti.
Bununla birlikte, kripto endüstrisinden birkaç kişi, bu şirketlerin operasyon yörüngesinin yapı olarak yılın GBTC arbitraj modeline çok benzer olduğuna dikkat çekti. Bir ayı piyasası geldiğinde, riskleri konsantre bir şekilde serbest bırakılabilir ve bir "izdiham etkisi" oluşturabilir, yani piyasa veya varlık fiyatları düşme belirtileri gösterdiğinde, yatırımcılar toplu olarak panikle satış yapar ve daha fazla fiyat düşüşünün zincirleme reaksiyonunu tetikler.
Grayscale GBTC'den Çıkarılacak Ders: Kaldıraç Çöküyor, Pozisyon Kurumları Patlıyor Geçmişe
bakıldığında, Grayscale Bitcoin Trust (GBTC) 2020-2021'de %120'ye varan bir primle ilgi odağı oldu. Bununla birlikte, 2021'e girdikten sonra, GBTC hızla negatif bir prime dönüştü ve sonunda Three Arrows Capital (3AC), BlockFi, Voyager ve diğer kurumların patlaması için sigorta faktörüne dönüştü.
GBTC'nin mekanizma tasarımı, "yalnızca içeri giren ama dışarı çıkmayan" tek yönlü bir işlem olarak tanımlanabilir: yatırımcılar birincil piyasada GBTC'ye abone olduktan sonra, ikincil piyasada satabilmeleri için 6 ay boyunca kilitlemeleri gerekir ve Bitcoin için kullanamazlar. Bitcoin yatırımı için yüksek eşik ve erken piyasada gelir vergisi ödemenin ağır vergi yükü nedeniyle, GBTC bir zamanlar akredite yatırımcıların (401 (k) ABD emeklilik fayda planları vb. aracılığıyla) kripto pazarına girmesi için yasal bir kanal haline geldi ve bu da ikincil piyasa primini uzun süre korumak için teşvik etti.
Ancak büyük ölçekli bir "kaldıraçlı arbitraj oyununa" yol açan bu primdir: yatırım kuruluşları BTC'yi ultra düşük bir maliyetle ödünç alır, GBTC'ye abone olmak için Grayscale'e yatırır, 6 ay boyunca tutar ve istikrarlı bir gelir elde etmek için premium ikincil piyasada satar.
Kamuya açık belgelere göre, BlockFi ve 3AC'nin birleşik GBTC varlıkları bir zamanlar tedavüldeki hisselerin %11'ini oluşturuyordu. BlockFi, müşteriler tarafından yatırılan BTC'yi GBTC'ye dönüştürmek ve bunu faiz ödemek için krediler için teminat olarak kullanmak için kullanılır. 3AC, GBTC'deki pozisyonunu artırmak için 650 milyon ABD dolarına kadar teminatsız kredi kullandı ve likidite elde etmek ve birden fazla kaldıraç turu elde etmek için GBTC'yi DCG'nin borç verme platformu Genesis'e taahhüt etti.
Boğa piyasasında bu iyi çalışır. Bununla birlikte, Mart 2021'de Kanada'da Bitcoin ETF'nin piyasaya sürülmesinden sonra, GBTC'ye olan talep düştü, pozitif prim negatif prime dönüştü ve volan yapısı anında çöktü.
BlockFi ve 3AC, negatif bir prim ortamında para kaybetmeye başladı - BlockFi, GBTC'yi büyük ölçekte satmak zorunda kaldı, ancak yine de 2020 ve 2021'de 285 milyon dolardan fazla zarar biriktirdi ve sektördeki bazı kişiler GBTC'deki kayıplarının 700 milyon dolara yakın olduğunu tahmin ediyor. 3AC tasfiye edildi ve Genesis nihayet Haziran 2022'de "büyük bir karşı tarafın rehinli varlıklarını elden çıkardığına" dair bir açıklama yaptı. İsimlendirilmemiş olsa da, fikir birliği, karşı tarafın 3AC'den başkası olmadığı yönündedir.
Primle başlayan, kaldıraçla gelişen ve likiditenin çöküşüyle yok olan bu "gök gürültüsü", 2022'de kripto endüstrisinin sistemik krizinin başlangıcı oldu.
Borsada işlem gören şirketlerin kripto hazine çarkı bir sonraki sistemik endüstri krizini getirecek mi?
Stratejiden sonra, giderek daha fazla şirket kendi "Bitcoin Hazine Volanını" oluşturuyor, ana mantık şudur: BTC satın alınması → ek ihraç finansmanı → hisse senedi fiyatı yükselir → piyasa güvenini artırır → hisse senedi fiyatı yükselmeye devam eder. Kurumlar kademeli olarak kripto ETF'lerini ve kripto varlıklarını krediler için teminat olarak kabul ettikçe, bu hazine volan mekanizmasının gelecekte hızlanması muhtemeldir.
JPMorgan Chase & Co., 4 Haziran'da ticaret ve varlık yönetimi müşterilerinin kripto para birimleriyle bağlantılı bazı varlıkları krediler için teminat olarak kullanmalarına izin vermeyi planlıyor. Konuya aşina olan kişilere göre şirket, BlackRock'un iShares Bitcoin Trust'ından başlayarak önümüzdeki haftalarda kripto ETF'leri tarafından güvence altına alınan finansman sağlamaya başlayacak. İnsanlar, bazı durumlarda, JPMorgan'ın genel net değerlerini değerlendirirken servet yönetimi müşterilerinin toplam net değerini ve likit varlıklarını da hesaba katmaya başlayacağını söyledi. Bu, kripto para birimlerinin, bir müşterinin varlıkları için mevcut teminat miktarını hesaplarken hisse senetlerine, arabalara veya sanat eserlerine benzer muamele göreceği anlamına gelir.
Bununla birlikte, bazı ayılar, hazine volan modelinin bir boğa piyasasında kendi kendine tutarlı göründüğüne inanıyor, ancak özü, geleneksel finansal araçları (dönüştürülebilir tahviller, şirket tahvilleri ve ATM ihracı gibi) kripto varlıklarının fiyatına doğrudan bağlamaktır ve piyasa düşüşe geçtiğinde zincir kırılabilir.
Döviz fiyatı düşerse, şirketin finansal varlıkları hızla küçülür ve değerlemesini etkiler. Yatırımcı güveni çöktü ve hisse senedi fiyatları düştü, bu da şirketin fon toplama kabiliyetini sınırladı. Borç veya teminat tamamlama çağrısı baskısı varsa, şirket yanıt olarak BTC'yi tasfiye etmek zorunda kalacaktır. Büyük miktarda BTC satış baskısı konsantre bir şekilde serbest bırakıldı, bir "satış duvarı" oluşturdu ve fiyatı daha da düşürdü.
Dahası, bu şirketlerin hisseleri borç veren kurumlar veya merkezi borsalar tarafından teminat olarak kabul edildiğinde, oynaklıkları geleneksel finansal veya DeFi sistemlerine daha fazla aktarılacak ve risk zincirini güçlendirecektir. Ve bu tam olarak Grayscale GBTC'nin deneyimlediği senaryodur.
Birkaç hafta önce, ünlü açığa satış satıcısı Jim Chanos, kaldıracına ilişkin olumsuz bir algıya dayanarak Strategy'yi açığa sattığını ve Bitcoin'i uzun pozisyona geçirdiğini duyurdu. MicroStrategy hissesi son beş yılda %3.500 artmış olsa da Chanos, değerlemesinin temellerden ciddi şekilde düştüğüne inanıyor.
Bazı kripto hazine danışmanları, günümüzün "hisse senedi tokenizasyonu" eğiliminin riski daha da artırabileceğine, özellikle de bu tokenize edilmiş hisselerin merkezi veya DeFi protokolleri tarafından teminat olarak kabul edildiğinde, kontrol edilemeyen bir zincirleme reaksiyonu tetikleme olasılığının daha yüksek olduğuna dikkat çekti. Bununla birlikte, bazı piyasa analistleri, çoğu ticaret kurumu henüz Bitcoin ETF'lerini BlackRock veya Fidelity gibi ihraççılar için bile teminat olarak kabul etmediğinden, bunun hala erken bir aşama olduğuna inanıyor.
4 Haziran'da Standard Chartered Bank'ın dijital varlık araştırma başkanı Geoff Kendrick, borsada işlem gören 61 şirketin şu anda toplam arzın yüzde 3,2'sini oluşturan toplam 673.800 bitcoin'e sahip olduğu konusunda uyardı. Bitcoin fiyatı, bu şirketlerin ortalama satın alma fiyatının %22'sinin altına düşerse, zorunlu bir satışı tetikleyebilir. Core Scientific'in 2022'de fiyatın maliyetin %22 altında olduğu 7.202 BTC satması durumuna atıfta bulunulduğunda, Bitcoin 90.000 doların altına düşerse, şirketin varlıklarının yaklaşık yarısı kayıp riskiyle karşı karşıya kalabilir.
Mikro stratejinin riski ne kadar büyük? Son zamanlarda, Web3 101'in podcast'i "Bitcoin Balina Mikrostratejisi ve Sermaye Oyunu" tartışması piyasanın dikkatini çekti. Tartışmada, mikrostratejinin son yıllarda "Bitcoin'in kaldıraçlı versiyonu" olarak adlandırılmasına rağmen, sermaye yapısının geleneksel anlamda yüksek riskli bir kaldıraç modeli değil, son derece kontrol edilebilir bir "ETF benzeri + kaldıraçlı volan" sistemi olduğu belirtildi. Şirket, dönüştürülebilir tahviller, sürekli imtiyazlı hisseler ve piyasaya göre işaretleme (ATM) teklifleri vb. ihraç ederek bitcoin satın almak için fon topladı ve piyasanın dikkatini çekmeye devam eden bir oynaklık mantığı oluşturdu. Dahası, bu borçlanma araçlarının vadeleri çoğunlukla 2028 ve sonrasında yoğunlaşıyor ve bu da konjonktürel düzeltmelerin ortasında kısa vadeli borç servisi baskısını neredeyse yok sayıyor.
Bu modelin özü sadece madeni paraları biriktirmek değil, aynı zamanda "prim düşükken kaldıracı artırmak ve yüksek primle hisse senetlerini satmak" stratejisi altında finansman yöntemlerinin dinamik olarak ayarlanması yoluyla sermaye piyasasında kendi kendini güçlendiren bir volan mekanizması oluşturmaktır. Michael Saylor, MicroStrategy'yi Bitcoin oynaklığı için bir finansal vekil aracı olarak konumlandırıyor ve kripto varlıklarını doğrudan elinde tutamayan kurumsal yatırımcıların, geleneksel hisse senetleri şeklinde opsiyon özelliklerine sahip yüksek beta (referans varlık BTC'den daha değişken) bir Bitcoin temeli tutmasına olanak tanıyor. Bu nedenle, mikro strateji yalnızca güçlü finansman ve kırılganlık önleme yetenekleri oluşturmakla kalmaz, aynı zamanda Bitcoin piyasasının değişken yapısında "uzun vadeli bir istikrar değişkeni" haline gelir.
Şu anda, borsada işlem gören şirketlerin kripto hazine stratejisi, kripto piyasasında sürekli olarak ilgi odağı haline geldi ve bu da yapısal riskleri hakkında tartışmalara neden oldu. MicroStrategy, esnek finansman araçları ve konjonktürel ayarlamalar yoluyla nispeten istikrarlı bir finansal model oluşturmuş olsa da, genel sektörün piyasa oynaklığı karşısında istikrarlı kalıp kalamayacağı doğrulanmayı bekliyor. Bu "kripto hazine patlamasının" GBTC tarzı risk yolunu tekrarlayıp kopyalamayacağı belirsiz ve cevaplanmamış bir sorudur.